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财说|站稳千亿市值?德赛西威要先理清和英伟达的关系,微信H5链接点控平台

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记者|陶知闲编辑|陈菲遐1汽配龙头股德赛西威(002920.SZ)发布的业绩并没有让投资者满意。今年上半年,德赛西威营业收入约64.07亿元,同比增长56.93%;归属于上市公司股东的净利润约5.21
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记者 | 陶知闲

编辑 | 陈菲遐

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汽配龙头股德赛西威(002920.SZ)发布的业绩并没有让投资者满意。

今年上半年,德赛西威营业收入约64.07亿元,同比增长56.93%;归属于上市公司股东的净利润约5.21亿元,同比增长40.96%。

半年报发布之后,德赛西威股价大幅下挫,目前市值为880亿元左右。此前,这家公司股价曾在7月末创出历史新高,市值也一度达到1130亿元,跻身千亿市值俱乐部。

不过,德赛西威市值想要站稳千亿,还有诸多障碍需要跨过。

巨头环伺难立足

德赛西威业务板块主要分为智能座舱、智能驾驶和网联服务,主要客户包括上汽集团(600104.SH)、比亚迪(002594.SZ)、理想汽车、小鹏汽车等。

智能座舱是德赛西威最重要的业务板块。其主要产品包括座舱域控制器、智能座舱系统、信息娱乐系统、显示模组及系统、液晶仪表等,第三代座舱产品已获得长城汽车、理想汽车等多家主流自主品牌客户的项目定点。今年上半年实现营收52.44亿元,占比81.84%。

表面业绩突出的德赛西威暗藏隐忧。在营收增速创出上市以来上半年新高之际,公司同期净利润增速却连续第二年放缓。这背后,无论是智能驾驶还是智能座舱领域,赛道竞争激烈,巨头环伺,公司的未来并不那么美好。

德赛西威的竞争对手主要来源于三类。一类是和公司类似,由汽车电子升级而来的行业内部巨头,包括一直涉及智能驾驶领域的均胜电子(600699.SH),其2021年研发费用为23.47亿元,比同期9.77亿的德赛西威高1.4倍,此外还有华域汽车(600741.SH),是国内业务规模最大的综合性汽车零部件上市公司,2021年研发费用为63.52亿元;中科创达(300496.SZ)(偏软件)等行业巨头。

第二类是造车新势力。特斯拉很早就强调全栈自研,以此掌握整个产业链的话语权;小鹏、蔚来等车企也一直在进行智能驾驶特别是自动驾驶领域的研发,近年来甚至投入到智能及自动驾驶芯片的自研项目中。

第三类是以华为为代表的科技巨头。以华为为例,公司拥有HI全栈智能驾驶系统,在智能座舱领域,则拥有鸿蒙座舱。对于汽车业务,华为的定位是智能汽车部件供应商,目标在车联网、车云、智能座舱、电池管理、智能驾驶等关键的子领域做出有竞争力的产品,这些领域完全覆盖了德赛西威的主营业务。如果华为一直恪守“不造车”原则,凭借其品牌吸引力和超千亿的研发费用(2021年研发费用为1427亿元,占营收比例的22.4%),在市场极具竞争力。此外,百度、小米等科技巨头也纷纷进入智能汽车领域。

成败都看英伟达

和科技巨头相比,德赛西威的竞争优势不在于研发,而在于“关系”。公司是唯一和英伟达深入合作的国产 Tier 1车企。

由于GPU与AI芯片运算逻辑比较类似,作为GPU行业巨头的英伟达顺利过渡到AI芯片巨头,由此也在自动驾驶领域拥有领先地位。在目前的自动驾驶芯片领域,除特斯拉外,中高端车型都基本采用英伟达技术方案。

作为英伟达早期的国内合作方,德赛西威近年来业务增速迅猛受益于英伟达的崛起。一般来说,芯片厂商和配套厂商是强绑定关系,一旦切入则技术、设备等匹配度高,车企选择了英伟达则大概率采购德赛西威的相关业务。

但“傍上”英伟达的德赛西威并非高枕无忧,行业快速的更新换代迫使其必须年年巨额投资。近年来随着自动驾驶行业的快速发展,相关芯片也迭代迅速,基本上达到一年一升级的状况。作为方案配套商,德赛西威的研发自然需要跟得上,否则就有被踢出局风险。

德赛西威研发费用年年增长。2018年至2021年公司营收由54.09亿元增长至95.69亿元,增幅为77%,同期研发费用由5.24亿元增长至9.77亿元,增幅为86%。今年上半年,公司研发费用增速为 65.45%,营收增速则为57%。近几年来公司研发费用占营收比例基本保持在10%—12%之间。以今年上半年为例,公司研发费用占比为10.12%,和大华股份(002236.SZ)较为接近(10.51%)。

研发上投入巨资的德赛西威,在毛利率上并没有起色。今年上半年公司毛利率仅为23.98%,近5年毛利率基本保持在23%—26%之间,而大华股份则为39%。更令人担心的是,被公司寄予厚望的智能驾驶毛利率仅为23.16%,实在难言“智能”型业务。

事实上,德赛西威的毛利都被英伟达拿走了。从成本来看,由于半年报并未透露成本细则,我们以2021年年报为例,公司直接材料成本高达91.5%,直接人工成本仅为2.39%;从研发费用来看,公司外购服务(今年半年报数据)支出高达0.93亿元,占整个研发费用比例的14%,这其中主要为给上游的授权费;从产业来看,公司上游供货方英伟达去年毛利率高达65%,净利率(36.23%)都比德赛西威的毛利率高。德赛西威业务利润的蛋糕被谁拿走了显而易见。

德赛西威似乎很满意目前和英伟达之间的关系。公司多次表示“新一代高算力自动驾驶域控制器平台基于英伟达Orin系列芯片打造”。

需要指出的是,对于投资者来说,德赛西威并不意味着英伟达,其只是英伟达全球多家配套厂商之一。攫取更多利润的英伟达目前市盈率(TTM)为49倍,甚至不及德赛西威102倍市盈率(TTM)的一半。

自身业务科技含量有限

除了外界竞争对手的挑战和受制于英伟达之外,德赛西威核心产品无法真正立足更令投资者担心。

公司的智能座舱产品其实是原先业务披上了一件“智能”外衣。汽车智能座舱主要由软硬件和人机交互技术构成,硬件包括液晶仪表盘、HUD、显示屏、芯片等,软件包括操作系统、中间件等,人机交互技术包括语音识别、触控识别等。从本质上来说,所谓的智能座舱就是原先的车载信息娱乐系统(显示屏)、驾驶信息显示系统(机械仪表盘)的升级版。

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产品升级并没有给德赛西威带来毛利率的升级。公司车载信息娱乐系统业务毛利率反而由2017年的28%下滑至今年上半年的23.98%(该产品于2021年统一归为智能座舱业务内)。

究其原因,汽车座舱电子是汽车产业链的附属品,其和手机电子不同。手机售价在千元,置换成本低,消费者会因为单个电子模块的突破进行更换,例如面容解锁、OLED显示屏等。而对于汽车来说,置换成本高,汽车座舱电子对汽车来说是锦上添花,是各车厂之间的“内耗”。

局内人可能早已嗅出德赛西威的风险。今年以来,公司第三大股东新余市威立德投资咨询合伙企业(有限合伙)(减持前持股4.6%)和第四大股东新余市威立杰投资咨询合伙企业(有限合伙)(减持前持股3.64%)分别减持了1.15%和0.91%的股份。公司第八大股东深圳市神华投资集团有限公司(下称神华投资)则在今年3月完成减持0.27%的股份,随后又公告拟清仓式减持剩余1.98%的股份,截至6月底神华投资持股比例已降至1.52%。

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